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人民银行在2014年年末至2015年的降息、降准、信贷扩张等宽松政策,推动了2016年房地产行业的持续火热,一方面使得房地产“去库存”取得了显著成效;另一方面房地产投资投资增速企稳回升,对于经济增长的拉动效应十分显著;然而,其成本是居民部门的杠杆率快速攀升,由2014年的36%升至2016年的45%。为此,降低房地产企业过高的杠杆率,同时避免居民部门杠杆率的过快上升,又成为“去杠杆”任务中的一个重要问题。于是,2016年四季度以来出台了多项房地产调控政策,但此轮房地产调控实施“因城施策”的策略,在不同时点有针对性地对房价涨幅较大的城市进行调控,没有采取全国“一刀切”的方式进行调控;此外,棚改的货币化安置,极大地提升了三、四线城市的市场需求,其结果是全国的房地产市场总体保持了平稳的趋势,没有对2017年的经济增长造成严重拖累。
在2017年,接棒房地产投资,从需求端拉动经济增长的主要贡献者是净出口。货物和服务净出口对GDP累计同比贡献率为9.1%,而2016年仅为-9.6%。全球经济回暖对2017年的中国经济起到了重要作用。
其三,中国经济在2018年的运行特征是前高后低。以缺口值形式表示的高频经济先行指数在经历了2016和2017年长达两年的持续回升之后,在2018年二季度“筑顶”,并于三季度确认下行趋势。主要原因在于前期引领经济增长的诸多因素有所减弱甚至出现反转。随着供给侧结构性改革中“去库存”、“去产能”效应的逐步消退,以及PPI在2018年下半年以来的快速下跌,工业企业利润增速在下半年呈现出快速下行的态势。
在需求端,一是在中美贸易争端长期化及我国主动扩大进口的趋势下,净出口再次成为经济增长的拖累项,其对2018年全年增长的贡献率降至-8.6%。
二是基础设施建设投资增速出现了大幅下滑,从而带动全社会固定资产投资增速持续走低。主要原因是在防控地方政府债务风险的背景下,受资产新规和政府财政整顿的影响,地方政府的融资渠道受到极大限制,然而“堵偏门”和“开正门”等涉及地方政府融资的相关政策没能实现有效地衔接。
三是受资产新规及资产价格大幅波动的影响,实体融资遭遇困境。高频金融形势指数显示,宏观金融形势在2018年三季度末步入快速的下行通道,意味着金融形势快速收紧;并于2018年11月初落入“-1”以下区间,意味着金融形势陷入较为严重的偏紧状态。在此背景下,人民银行2018年三季度货币政策的相关表述由“稳健中性”调整为“稳健的货币政策要松紧适度”,并着力疏通货币政策的传导机制。
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